15.09.2023 Gelistete Immobilien: Noch ist das Zeitfenster offen
Mario Aguilar De Irmay und Sabrina Denis, beide Senior Portfolio Strategists, und Matthew Bullock, EMEA Head of Portfolio Construction and Strategy bei Janus Henderson Investors kommentieren den derzeitigen REIT-Markt wie folgt:
• Die derzeitige Underperformance von börsennotierte REITs deutet darauf hin, dass viele der negativen Nachrichten der letzten zwölf Monate bereits eingepreist sind
• Da das Ende der Zinsstraffung der Zentralbanken absehbar scheint, könnten die erwarteten Immobilienbewertungen ihren Tiefststand in diesem Zyklus fast erreicht haben
• In Zeiten höherer Zinssätze kann eine geringere Verschuldung die Stabilität von REITs erheblich verbessern. Niedrig verschuldete REITs könnten Kaufgelegenheiten nutzen
In seinem jüngsten Halbjahresbericht hat das Janus Henderson Global Property Equities Team seinen Ausblick für den börsennotierten Immobiliensektor dargelegt. Wir teilen die konstruktive Sichtweise des Teams und sehen für die Zukunft Chancen bei REITs.
Dafür gibt es drei Gründe:
1. Börsennotierte REITS werden nach wie vor mit einem hohen Abschlag zum Nettoinventarwert (NIW) gehandelt und haben in der Vergangenheit nach starken Abschlägen eine deutlich bessere Performance erzielt.
2. Das nahende Ende des Zinserhöhungszyklus ist für die REITS von großem Vorteil.
3. Die Verschuldung liegt heute deutlich unter dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre.
Starker Abschlag zum NIW = eine Chance
In den letzten zehn Jahren wurden REITs im Durchschnitt zum Nennwert des NIW der gehaltenen Vermögenswerte gehandelt. Dieses Verhältnis war zweifellos volatil und wies in der einen Hälfte der Zeit einen Aufschlag (durchschnittlich ca. 9 %) und in der anderen Hälfte einen Abschlag (durchschnittlich ca. 7,5 %) auf. Der Abschlag, den die REITs am 30. Juni 2023 verzeichneten, lag mit 16 % weit über dem historischen Durchschnitt – eine deutliche Verbesserung gegenüber einem Abschlag von 28 % Ende 2022.
Sollte dieser Abschlag wie in früheren Phasen weiter sinken, bieten REITs unserer Meinung nach zu den aktuellen Bewertungen attraktive Chancen.
Abbildung 1: Der Abschlag auf den NIW bei börsennotierten REITs bleibt in der Nähe seines Jahrzehnthochs
Börsennotierte und private Immobilienanlagen weisen langfristig eine ähnliche Performance auf, kurzfristig weichen die Erträge jedoch voneinander ab. Dies liegt meist an den täglichen Anpassungen des gehandelten Werts von börsennotierten REITs an die Markterwartungen und -bedingungen, während private Immobilien eine Verzögerung (von bis zu 18 Monaten) aufweisen.
Die derzeitige Underperformance der börsennotierten REITs deutet darauf hin, dass viele der negativen Nachrichten der letzten zwölf Monate bereits eingepreist sind.
Der Zinserhöhungszyklus neigt sich dem Ende zu: gut für die Performance?
Im dritten Quartal 2023 dürften die meisten großen Zentralbanken weltweit entweder am Ende des Zinsstraffungszyklus oder kurz davor sein.
Der Immobiliensektor reagiert sehr empfindlich auf Zinsschwankungen. In den meisten Fällen gilt: Je höher der Zinssatz, desto niedriger die erwartete Bewertung. Da wir uns dem Ende der Zinserhöhungen nähern, dürften auch die erwarteten Immobilienbewertungen fast am Tiefpunkt des Zyklus angelangt sein, falls sie ihn nicht schon erreicht haben.
Die Vergangenheit hat gezeigt, dass REITs nach Beendigung der Zinserhöhungszyklen Chancen bieten können. Abbildung 4 zeigt, dass REITs in früheren Zyklen in den Monaten nach einer Zinspause der US-Notenbank (Fed) besser abgeschnitten haben als der breite Aktienmarkt.
Bessere Chancen durch geringe Verschuldung?
Vor dem Hintergrund hoher Finanzierungsraten und überdurchschnittlich hoher Leerstandsquoten ist die Bewertung der Qualität und der Fundamentaldaten von REITs besonders wichtig. Insgesamt ist der Verschuldungsgrad von REITs tendenziell gesunken und liegt unter dem historischen Durchschnitt der letzten fünf Jahre und länger. In Zeiten höherer Zinsen kann eine geringere Verschuldung die Stabilität von REITs erheblich verbessern.
Es wird zwar zunehmend mit einer Zinssenkung gerechnet, aber diese dürfte wohl frühestens im Laufe des Jahres 2024 erfolgen. In dieser Zeit dürften einige (private und börsennotierte) REITs mit hohem Fremdkapitalanteil, die unter höheren Finanzierungskosten leiden, möglicherweise zum Verkauf von Vermögenswerten gezwungen sein. Die wahrscheinlichen Gewinner wären REITs mit einem geringeren Verschuldungsgrad, die unserer Meinung nach besser positioniert sind, um Kaufgelegenheiten zu nutzen.
REITs im Portfolio
Viele unserer Kunden haben kein oder nur ein sehr geringes Exposure gegenüber REITs. Und das, obwohl diese Anlageklasse Diversifizierungsvorteile bieten und Alpha-Potenzial freisetzen kann. Allerdings sind nicht alle REITs gleich. Es kommt auf die Qualität an, wahrscheinlich mehr als in den letzten zehn Jahren. So dürften sich Objekte an attraktiven Standorten, in ansprechenden und energieeffizienten Gebäuden und mit tragfähigen Finanzierungskosten im Laufe der Zeit als Gewinnern entpuppen. Nachdem die Preise einiger dieser Objekte aggressiv und übermäßig korrigiert wurden, dürften die aktuellen Bewertungen immer noch attraktive Einstiegschancen bieten.
• Die derzeitige Underperformance von börsennotierte REITs deutet darauf hin, dass viele der negativen Nachrichten der letzten zwölf Monate bereits eingepreist sind
• Da das Ende der Zinsstraffung der Zentralbanken absehbar scheint, könnten die erwarteten Immobilienbewertungen ihren Tiefststand in diesem Zyklus fast erreicht haben
• In Zeiten höherer Zinssätze kann eine geringere Verschuldung die Stabilität von REITs erheblich verbessern. Niedrig verschuldete REITs könnten Kaufgelegenheiten nutzen
In seinem jüngsten Halbjahresbericht hat das Janus Henderson Global Property Equities Team seinen Ausblick für den börsennotierten Immobiliensektor dargelegt. Wir teilen die konstruktive Sichtweise des Teams und sehen für die Zukunft Chancen bei REITs.
Dafür gibt es drei Gründe:
1. Börsennotierte REITS werden nach wie vor mit einem hohen Abschlag zum Nettoinventarwert (NIW) gehandelt und haben in der Vergangenheit nach starken Abschlägen eine deutlich bessere Performance erzielt.
2. Das nahende Ende des Zinserhöhungszyklus ist für die REITS von großem Vorteil.
3. Die Verschuldung liegt heute deutlich unter dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre.
Starker Abschlag zum NIW = eine Chance
In den letzten zehn Jahren wurden REITs im Durchschnitt zum Nennwert des NIW der gehaltenen Vermögenswerte gehandelt. Dieses Verhältnis war zweifellos volatil und wies in der einen Hälfte der Zeit einen Aufschlag (durchschnittlich ca. 9 %) und in der anderen Hälfte einen Abschlag (durchschnittlich ca. 7,5 %) auf. Der Abschlag, den die REITs am 30. Juni 2023 verzeichneten, lag mit 16 % weit über dem historischen Durchschnitt – eine deutliche Verbesserung gegenüber einem Abschlag von 28 % Ende 2022.
Sollte dieser Abschlag wie in früheren Phasen weiter sinken, bieten REITs unserer Meinung nach zu den aktuellen Bewertungen attraktive Chancen.
Abbildung 1: Der Abschlag auf den NIW bei börsennotierten REITs bleibt in der Nähe seines Jahrzehnthochs
Börsennotierte und private Immobilienanlagen weisen langfristig eine ähnliche Performance auf, kurzfristig weichen die Erträge jedoch voneinander ab. Dies liegt meist an den täglichen Anpassungen des gehandelten Werts von börsennotierten REITs an die Markterwartungen und -bedingungen, während private Immobilien eine Verzögerung (von bis zu 18 Monaten) aufweisen.
Die derzeitige Underperformance der börsennotierten REITs deutet darauf hin, dass viele der negativen Nachrichten der letzten zwölf Monate bereits eingepreist sind.
Der Zinserhöhungszyklus neigt sich dem Ende zu: gut für die Performance?
Im dritten Quartal 2023 dürften die meisten großen Zentralbanken weltweit entweder am Ende des Zinsstraffungszyklus oder kurz davor sein.
Der Immobiliensektor reagiert sehr empfindlich auf Zinsschwankungen. In den meisten Fällen gilt: Je höher der Zinssatz, desto niedriger die erwartete Bewertung. Da wir uns dem Ende der Zinserhöhungen nähern, dürften auch die erwarteten Immobilienbewertungen fast am Tiefpunkt des Zyklus angelangt sein, falls sie ihn nicht schon erreicht haben.
Die Vergangenheit hat gezeigt, dass REITs nach Beendigung der Zinserhöhungszyklen Chancen bieten können. Abbildung 4 zeigt, dass REITs in früheren Zyklen in den Monaten nach einer Zinspause der US-Notenbank (Fed) besser abgeschnitten haben als der breite Aktienmarkt.
Bessere Chancen durch geringe Verschuldung?
Vor dem Hintergrund hoher Finanzierungsraten und überdurchschnittlich hoher Leerstandsquoten ist die Bewertung der Qualität und der Fundamentaldaten von REITs besonders wichtig. Insgesamt ist der Verschuldungsgrad von REITs tendenziell gesunken und liegt unter dem historischen Durchschnitt der letzten fünf Jahre und länger. In Zeiten höherer Zinsen kann eine geringere Verschuldung die Stabilität von REITs erheblich verbessern.
Es wird zwar zunehmend mit einer Zinssenkung gerechnet, aber diese dürfte wohl frühestens im Laufe des Jahres 2024 erfolgen. In dieser Zeit dürften einige (private und börsennotierte) REITs mit hohem Fremdkapitalanteil, die unter höheren Finanzierungskosten leiden, möglicherweise zum Verkauf von Vermögenswerten gezwungen sein. Die wahrscheinlichen Gewinner wären REITs mit einem geringeren Verschuldungsgrad, die unserer Meinung nach besser positioniert sind, um Kaufgelegenheiten zu nutzen.
REITs im Portfolio
Viele unserer Kunden haben kein oder nur ein sehr geringes Exposure gegenüber REITs. Und das, obwohl diese Anlageklasse Diversifizierungsvorteile bieten und Alpha-Potenzial freisetzen kann. Allerdings sind nicht alle REITs gleich. Es kommt auf die Qualität an, wahrscheinlich mehr als in den letzten zehn Jahren. So dürften sich Objekte an attraktiven Standorten, in ansprechenden und energieeffizienten Gebäuden und mit tragfähigen Finanzierungskosten im Laufe der Zeit als Gewinnern entpuppen. Nachdem die Preise einiger dieser Objekte aggressiv und übermäßig korrigiert wurden, dürften die aktuellen Bewertungen immer noch attraktive Einstiegschancen bieten.
